债市遭遇情伤，理财产品净值普遍回撤，未来怎么看？

来源：雪球App，作者： 雪球投资研究部，（https://xueqiu.com/6633747978/236058122）

11月债券市场迎来大幅调整，净值化的理财产品净值出现剧烈波动，伴随着投资者开始认识到“银行理财也可能亏损啊”，近期债市突发的“踩踏事件”究竟是怎么一回事？今天来跟大家聊聊：

🔷问题一：为什么债券收益率上涨，我的固收产品却亏了？

11月11日-11月17日期间，中债总指数下跌0.73%；1年期国债收益率上行36BP，1年AA+同业存单到期收益率上行47BP。这里面有个很重要的投资小知识，债券收益率与债券价格其实是呈现反向关系的。这是因为，债券的价格是将该债券未来所有现金流的折现结果，因此当债券收益率上行时，债市反而是下跌的。此外，短端利率受短期资金流动性影响较大。比如：央行11月初的公开市场操作净回笼了大量资金，市场会担心这是不是央行释放“收紧流动性”的信号，这时候，投资者可能选择抛售短期债券，加剧了短期利率的上行。

那么，债市出现回调，受到冲击的却是理财产品，为什么？原因其实是比较复杂的，我们一步一步为大家梳理。

首先，债市下跌的因素可以总结为以下几点：

🔹11月11日央行和银保监会发布金融稳地产16条举措，对于楼市可谓是重磅利好，但对债市而言，意味着资金更多被吸入权益市场；

🔹11月以来央行持续净回笼，投资者对资金面边际收紧担忧加剧；

🔹11月10日-11日防控工作的二十条措施后，债市出现“复苏交易”，即经济预期向好，流动性收紧，债市抛售；

🔹11月16日三季度货币政策对于流动性的表述，相比前两个季度的“保持流动性合理充裕”，这次提到的是“适宜的流动性环境”，市场担忧流动性可能出现收紧的信号。

因此，再回到上文，就是我们看到的国债收益率、同业存单到期收益率的快速上行，截至11月17日，1年期的AA+同业存单到期收益率已经超过了MLF利率，而历史上同业存单超过MLF的区间都是处于货币政策紧缩周期（2016年-2018年上半年、2020年4月-12月）。

💡投研小贴士：同业存单向MLF靠近代表什么意思？

从存单定价本身来看,同业存单参考同期限Shibor定价，并以MLF为中枢波动的，今年以来同业存单利率大幅低于MLF利率，指向银行间市场流动性宽松；11月以来同业存单斜率明显偏陡，不仅体现同业负债成本变高，同时也表明市场对后续货币政策边际收紧的预期。

同业存单利率快速上升，货币市场基金面临赎回压力，这时候，货基不得不选择抛售资产，进而再次加剧债债市波动。截至11月17日15时，Wind统计显示，目前全市场34382只银行理财产品中，近一周总回报为负值的有13295只，占比38.6%；有2024只理财产品跌破了净值。

2022年是资管新规过渡期正式结束后的第一年，银行理财产品实现全面净值化转型，在净值化管理下的理财产品产生的波动也更大。债市回调时，投资者往往会想要赎回亏损的产品让本金“落袋为安”，这也就引发了这次的“恐慌性抛售”。

🔷问题二：银行理财产品受到较大影响，未来债市怎么走？

展望未来债市，投资者其实大可不必想得过于悲观。

从央行资金管理的角度，自11月15日至11月18日，央行共向市场净投放3650亿元，净投放的资金再次给了债市一点儿“甜头”。

从经济基本面的角度，当前经济复苏尚不牢固，经济斜率修复仍需要宽松的流动性背景，因此未来债券收益率并无持续大幅上行的基础。

整体而言，投资者应理性看待净值化后的银行理财产品回撤，结合第三季度货币政策执行报告来看，未来货币政策不具备大幅转向基础，流动性边际收敛空间有限，情绪消化完毕后债市或将进入调整阶段，后续可以进一步跟踪海外加息形势变化和即将召开的政治局会议、中央经济工作会议基调。

🔷问题三：以史为鉴，债券基金大幅回撤后，多久能修补？

结合中证基金指数历史表现来看，自2010年以来，中证债券基金指数曾有过四次最大幅度超3%的回撤，其中2011、2014、2015年的三次回撤幅度超5%。市场往往在消化负面预期且经历一轮市场急跌后，会逐步整固，而随着资金面维持宽松、货币政策稳定的信号逐步修补过去的跌幅，历时约3个月到1年不等。在流动性无大幅收紧的基础上，也许我们需要的就是多一些耐心。

2011年：6月至8月间，流动性趋紧、城投债信用风险等多重因素推升10年国债利率，从3.83%回升到4.13%附近（+30bp）。截至2011年9月29日，中证债券基金指数较前期高点回撤幅度达7.2%。后续在资金面紧张缓解、通货膨胀数据改善和经济加速下行背景下，市场预期货币政策转松，中证债券基金指数于回撤最大幅度当日242天后修补回撤。

2014年：2013年三季度通胀等基本面数据边际下滑，货币紧缩预期较强， 11月的经济增长和通胀数据边际走弱，12月初央行暂停操作等是市场对流动性预期产生担忧。截至2014年1月20日，中证债券基金指数较前期高点回撤幅度达5.5%。2014年二季度政策预期转为宽松，利率明显下行，回落约50bp到4%附近。4月22日，定向降准落地改变了市场对货币政策的预期，在2014年后续进程中，流动性持续释放，也为此轮债券牛市行情奠定了基础。中证债券基金指数于回撤最大幅度当日147天后修补回撤。

2015年：2015年6月8月的股市大跌传导至债市，截至2015年8月25日，中证债券基金指数较前期高点回撤幅度达5.4%。15年四季度与16年的前三季度中，股市连续熔断，资金流入债券市场。在货币政策持续宽松、避险情绪等因素共同作用下，中证债券基金指数于回撤最大幅度当日395天后修补回撤。

2016年：在房价涨幅较大的背景下，楼市的回暖促进了通胀的上行压力。同时年末的美国国债收益率上行也使得国内债券市场承压。在机构间信用等扰动因素加持下，债券市场跌幅较大。截至2016年12月20日，中证债券基金指数较前期高点回撤幅度达3.2%。随后的2017年中，趋紧的流动性叠加监管升级共同压制债券市场表现，此轮债券熊市持续时间较长。2018年内，在资金面维持宽松、货币政策和监管政策稳定、股市承压的背景下，债券市场情绪修复，中证债券基金指数于回撤最大幅度当日433天后修补回撤。

材料形成时间：2022年11月22日

数据及信息来源：Wind, Choice, 雪球投资研究部整理

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