刘煜辉洪灏谈投资：黄金、楼市与哑铃型策略

　　近日，社科院经济研究所教授刘煜辉、思睿集团首席经济学家洪灏在一场线上交流中，就中美经济、黄金、科技股等市场热议话题分享了自己的最新观点。

　　【数据】国家统计局4月11日公布的数据显示，全国CPI同比涨幅从2月的0.7%，收窄至3月0.1%，低于预测的上升0.4%。3月全国CPI环比则下降1.0%，低于经济师预测的下跌0.5%。2月CPI环比上涨1.0%。另一方面，3月全国工业生产者出厂价格同比下降2.8%，与市场预期相同，2月为下滑2.7%。而美国3月CPI数据：CPI同比增速从2月的3.2%升至3.5%，高于3.4%的市场预期；剔除能源和食品的核心CPI同比3.8%，与2月的3.8%持平，高于3.7%的市场预期。

　　【观点】中美的息差其实是去年我们市场表现不佳的一个非常重要的原因。因为它对人民币和港元汇率产生了下行压力，导致货币贬值。尤其是离岸市场，中概和港币，因为货币贬值，他们资产的计价会往下调，导致市场表现不佳。

　　到了今年，美国市场和经济的强劲表现，这一点变得更加明显。例如，最近的就业数据远超预期，而通胀数据与市场预期有所偏差。同时，最重要的，大宗商品价格的上涨引起了人们的关注。考虑到美国和全球经济数据，市场已经开始降低对降息的预期。从年初预期的6-7次降息，到现在的2-3次。

　　值得注意的是，有一个值得思考的点是，香港股市自2021年3月以来已经连续下跌四年，并且这是全球唯一一个从年初以来仍然是负收益的主要市场。尽管A股市场是正的，但港股市场仍然低迷。对一个资产类别来说，连跌四年，对全球任何一个资产都是没有发生过的。此外，A股相对于港股的溢价也达到了历史最高水平，这意味着，在香港购买中国资产的成本，比在A股市场要低很多。这值得投资者深思。

　　【数据】研究发现，央行购金和黄金ETF是此轮行情的主导力量。黄金四大需求中的消费需求和工业需求较为稳定，投资需求和央行购金是黄金价格波动的主要推动力。从2022年11月开始，中国央行开始连续购买黄金，截至2024年2月，购买吨重占全球央行净买入的60%。而自去年10月下旬创下阶段新低之后，内外盘铜价便展开震荡上涨，春节过后更是加速攀升，伦敦金属交易所（LME）铜价一度突破9500美元/吨，沪铜期货主力合约最高突破77000元/吨，区间累计最大涨幅分别达21.22%、17.49%。4月9日、4月10日盘中，LME铜价、沪铜期货最高分别触及阶段新高9523美元/吨、77040元/吨，分别较2023年10月23日创下的阶段低点累计上涨21.22%、17.49%。

　　【观点】对于美元计价的大宗商品的趋势，目前的状态是易涨难跌的，特别是在铜和石油的价格上表现得尤为明显。自2018年以来，铜代表的有色金属和石油代表的能化整个产业链价格一直处于上升趋势中。然而，对于中国经济周期相关的工业品，包括一些产能过剩的新能源矿石类大宗商品，显然受到了中国周期的影响，价格呈现出明显的下降趋势。我认为这种状态可能会持续下去，这是一个基本的格局。在铜、石油、黄金等大宗商品的强势背后，反映出的是美国经济的强劲，和美元秩序的不断强化。

　　投资学上，黄金对应的就是美元实际利率的映射。黄金不是由美元的实际利率的绝对值来决定的，而是美元实际利率和美国中性利率之间的相对位置来决定的。这一轮你看到，黄金的上涨恰恰发生在一个强美元的周期、美国经济强势的周期扩张的这么一个状态中间，就可以理解了。

　　【数据】自去年以来持续发酵的“左手高股息右手高成长”的哑铃型配置方式，依然是多家公募基金公司二季度主要投资策略。新投资结构或在“价值中的价值”（高分红、稳定现金流股票、固定收益）和“成长中的成长”（科技题材股）中轮动。而对于刚需购房者，房地产市场经过两年多的深度调整后，3月二手房交易总体处于偏高位水平，说明二手房市场呈现复苏的良好态势。

　　【观点】万科近期事件也反映了这一现实，万科被认为是房地产行业中较为底线、稳健的经营策略，但即便如此，它也面临着巨大的困难。只有一个原因，就是房子卖不动。

　　在缺乏房地产库存周期反弹的背景下，经济顺周期的预期难以形成。因此，宏观经济基本面，我认为并没有太大变化。如果按照美国的房地产周期的调整来讲的话，大概 5 年，2008 年到美国房地产的见底，大概是花了 5 年时间。这个时间绝对不会短。我个人认为，中国房地产市场的调整期至少不会短于 5 年。

　　长期以来，股票市场一直采用哑铃策略，它一直是比较有效的。哑铃一头是股息，即保险、银行理财资金这类比较保守的投资者；另一头，是主动多头资金在积极博弈以AI为代表的科技股。中间的“杆”对应的就是经济收缩的资产，所以至今都无人问津。经济收缩的资产，对应的就是大金融、制造业和大消费等，他们与工业化、城镇化及房地产产业链紧密相关。所以，大体上，市场基本是哑铃状。资金筹码分布在两端，一头是股息，一头是以AI、科技浪潮为代表的主题。